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破解基础设施领域缺乏中长期资金之困——
亟待税收支持政策启动基础设施REITs
2019-05-22 00:00:00      中国经济导报

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    国内正规金融体系无法为基础设施项目提供大规模、低成本的股权性资金,这是制约包括PPP项目在内的基础设施项目落地实施的瓶颈性因素。迫切需要借鉴国际成熟经验,发展基础设施REITs这一资本市场工具,切实破解基础设施补短板需要巨额资金作为项目资本金出资之困局。

罗桂连

    近年来,新预算法和国发〔2014〕43号文等文件密集出台,着力加强地方政府性债务风险管控,城镇基础设施项目投资建设由主要依赖地方政府融资平台,向地方政府债券、融资平台、特许经营、政府购买服务、组合型开发建设等多种模式发挥各自优势的共生比选的多元化模式转变。不过,国内以商业银行为主的金融体系,虽然能够提供大规模的短中期债务性资金,但无法提供基础设施项目所需要的大规模的长期债务性资金。
    值得关注的是,国内正规金融体系无法为基础设施项目提供大规模、低成本的股权性资金,这是制约包括PPP项目在内的基础设施项目落地实施的瓶颈性因素。为此,迫切需要借鉴国际成熟经验,发展基础设施REITs(Real Estate Investment Trusts)这一资本市场工具,通过促成各类投资者盘活存量资产来提高资产的流动性,切实破解基础设施补短板需要巨额资金作为项目资本金出资之困局。
    
发展基础设施REITs的重大意义

    REITs即不动产投资信托,是以发行权益类证券的方式募集资金,并将资金专门投资于基础设施等不动产类资产,按很高的比例将每年的投资收益(通常高于90%)分配给投资者的一种投资载体。为满足通过金融产品盘活基础设施存量资产的目标,各国创立了多种类型的公募权益性基础设施REITs产品。典型产品有:美国的基础设施REITs、美国的主导型有限合伙基金(MLPs)、澳大利亚的上市基础设施基金(LIF)、新加坡的基础设施商业信托、印度的基础设施投资信托(InvITs)。这些国家同类产品成功运作的成熟经验,为国内启动和推广基础设施REITs提供了的可靠的经验借鉴。
    一是解决缺乏项目资本金的痼疾。通过REITs盘活存量资产,是将原始权益人的表内资产或股权转让给REITs,从而提前收回投资。原始权益人通过首次发起设立REITs或向REITs再次注入存量资产所回收的资金,是其可以自主支配的自有资金,完全可以作为新建重大项目的资本金。诸如中国铁路总公司,如将京沪高铁、武广高铁等现金流充足的成熟项目通过REITs盘活,则可以收到千亿规模的可以自主支配的自有资金,继而用于新建高铁项目的资本金,从而很大程度上提高自有资金循环利用的周转率。有REITs做配套支撑,可以有效减轻甚至消除PPP模式下的巨额融资压力,更有利于PPP模式的行稳致远。
    二是有利于国有企业降杠杆及防范隐性债务风险。目前国内基础设施领域每年新增项目投资规模近20万亿元,央企和地方政府融资平台仍然是主要投资主体。由于国内资本市场不发达,尚缺乏大规模盘活存量资产的有效方式,基础设施存量资产不断淤积在国有企业资产负债表内,这是中央国有企业普遍很高杆杠的重要原因,也是地方政府融资平台累积的隐性债务不断增加的主要原因。通过发展公募权益型基础设施REITs,畅通国有企业“项目建设-资产培育-资产盘活”的多阶段转换链条,可以实质性地降低国有企业的杠杆率,有效破解控制隐性债务累积的难题。通过REITs实现市场化估值,还可以提高国有企业所持有的基础设施资产的实际市场价值的透明度和可信度,有更大把握和信心管控应对实际债务风险。
    三是促进基础设施供给侧结构性改革。国内市政基础设施的存量资产的运营管理,目前普遍是由本地国有企业直接负责,由于经验积累不足,未能发挥规模经济、范围经济和学习曲线等效应,管理水平和效率的提升空间很大。通过发展公募REITs,有利于真正具有运营和管理优势的专业管理机构,特别是目前融资成本相对较高的民营企业,发挥轻资产运作模式的优势,持续扩大资产管理规模和范围,输出运营管理技术和经验,更大范围和力度提升基础设施项目的全生命周期运营管理效率。
    四是促进金融领域供给侧结构性改革。由于有大量高主体信用的投资基础设施项目的大型国有企业的存在,这些企业需要大量新建项目和借新还旧的资金,国内主流商业银行的信贷资金可以轻松地以亿、十亿、百亿甚至千亿元为单位进行集中投放,由此对于急需资金但风险相对较高的小额、分散的中小微企业和新兴产业企业的信贷支持严重不足,形成融资难、融资贵的不利局面。商业银行躺着赚取高额利润,没有动力和压力去提高风险分析和管理能力,对急需资金支持的新兴领域不管不顾,对于国民经济的转型升级形成抑制,货币政策、产业政策和金融政策的实际效果被架空。通过发展REITs,可以实质性减少大型国有企业的信贷资金需求,让商业银行躺着赚钱的机会减少,促使商业银行更多地服务于中小微企业和新兴产业企业。
    五是有利于推动国家重大战略的实施。海南自由贸易试验区、粤港澳大湾区、长三角一体化、雄安新区建设等重大国家战略的全面推进实施,城市群和都市圈的建设,需要筹集大量建设资金。通过发展公募REITs,有条件构建更低成本的投融资模式,更广泛地直接利用国内外社会闲散资金,畅通资金筹集积聚的市场化机制和渠道,减轻对政策性银行和商业银行贷款的过度依赖。直接投资公募REITs的广大社会公众投资者,也可以通过公开透明的正规渠道,直接参与和分享重大国家战略实施的发展红利。
    
税收支持政策是REITs发展的奠基石

    税法针对REITs的特别规定及其修订,是推动REITs在美国诞生和发展的最重要因素。在美国,REITs不因本身的设立运作和结构设计,带来新的税收负担,即实现税收中性。更进一步,在美国,REITs通常要把当期获得的应税收入的90%以上用于向投资人分配,REITs的企业所得税税基,为应税收入减去当期向投资人分配的股息。如果REITs将当期应税收入全部支付给REITs份额的持有人,则当期无须缴纳REITs层面的公司所得税。因此,如何能够被认定为REITs,从而享有这种免税政策,显得尤其重要。
    REITs本质上是一个税法概念。REITs与普通的有限合伙、股份公司等纳税实体相比,享受更加优惠的差别性税收待遇,具体取决于是否满足了税收法规规定的相关测试条件,如组织结构、股权结构、资产测试、分配比例等。美国国税局规定,若要享受REITs的税收优惠待遇,必须满足一系列测试的合格条件:至少75%以上的总资产投资于不动产相关领域,75%以上的营业收入来自于不动产租金、转让所得或者抵押贷款利息,年末必须将90%以上的应税收入应分配给股东。其他推行基础设施REITs类金融产品的国家,也采取了类似美国的税收支持政策。
    从国外的经验看,基础设施REITs之所以发展迅速,一个重要原因是在税收方面享受明确的支持性政策。由于依托公共基础设施项目提供基本公共服务是政府的政治责任,公共基础设施项目本身的主营业务收入主要来自使用者付费与/或财政付费,政府提供税收支持支持是应有之义。另外,基础设施项目往往面临严格的规制和监管,这一点与商业地产存在实质性区别。对于商业地产和基础设施这两类不同基础资产的公开上市交易的权益性REITs类金融产品,很多国家建立起不同的规制政策,在产品形式和税收待遇方面也存在实质性差异。
    在国内目前对房地产行业实施严格融资限制的背景下,可以切割基础设施和房地产两类基础资产,先行启动基础设施类REITs产品的试点,给予明确的税收优惠等支持性政策。建议借鉴《财政部国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》(财税[2006]5号)等文件,出台专门的REITs税收政策,减免或递延缴纳资产转让环节相关的税收,并对REITs每年的红利分配环节提供免税待遇。
    
推广基础设施REITs的其他建议

    除落实积极财政政策提供明确的税收支持政策外,针对REITs发展的需要,建议还在以下几个方面着力创造条件:
    一是明确REITs的核心法律关系是信托关系。各个国家公募权益性基础设施REITs的产品载体,可以为上市公司、投资基金、集合信托,但其核心法律关系均为信托关系。通常由发起人专门设立的管理机构担任受托人,遵循勤勉尽责、专业审慎、按贡献获取管理费等基本准则,为投资者的最大化利益履行授信责任,主动管理该REITs的基础资产组合。REITs的治理机制的核心是对信托关系的各相关方的规制和监管。
    二是明确REITs是可以公开交易的证券。对《证券法》进行修改或解释,将REITs作为一类新的证券,明确纳入《证券法》的规制范围,并在此基础上制定专门的REITs法规,对REITs产品的募集方式、融资比例、投资范围、分配比例、治理机制、信息披露、享有税收支持的资格条件等予以全面明确规定。建议对公募权益型基础设施REITs的投资者,不设置可投资资产、投资经验等资格限制条件,向所有社会公众投资者及机构投资者全面开放,确保实现REITs的高流动性。
    三是明确基础设施资产转让政策。明确基础资产从国有企业性质的原始权益人转移给REITs载体的具体操作程序和决策审批要求,明确现有职工和存量债务的债权人的权益保障要求,确保资产转移的可控性和程序的便利性。对于PPP项目,需要建立相关责任保障机制,防止社会资本通过REITs摆脱原来约定的合同责任,让地方政府放心。
    四是培育稳定的项目净现金流。对于使用者付费项目,建立起合理水平的使用者付费机制,如有必要,构建合法、规范、透明的政府补贴机制。同时,基础资产的估值要合理。确保在扣除必要的成本费用之后,REITs有合理水平的可预期、可控制、可分配的净现金流。
    五是基础设施REITs的IPO实行注册制。相对于处于市场竞争领域的产业类上市公司,基础设施REITs的标准化程度高、基础资产的项目现金流稳定、REITs的分红率也很稳定,是稳定资本市场的重要品种,实质性风险和产品合规性的辨析更加简便清晰。建议中国证监会设立专门的基础设施REITs板块,简化设立、发行和上市程序,实行基于简易程序的注册制。
    六是支持现有上市公司转型为REITs。国内资本市场上,现有一批以电力、高速公路、港口、机场、供水、污水处理为主业的重资产基础设施类上市公司,这些公司经过必要改造并通过合格性测试后,即可转型为标准化的公募权益性基础设施REITs。
    (作者系中国国际工程咨询公司研究中心投融资咨询处处长、博士、高级经济师)

【期号:3463】【版面:05】【作者:罗桂连】打印本页
 
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